Cómo el drenaje silencioso de 2 billones de dólares de la facilidad de repo inverso de la Fed alimentó el rally que la mayoría de los inversores no vio venir, y por qué esa fuente de liquidez irrepetible está ya casi agotada.
El 30 de diciembre de 2022, la facilidad de repo inverso a un día (ON RRP) alcanzó su máximo histórico en 2,554 billones de dólares. Piensa en esa cifra: más de 2,5 billones en efectivo aparcados de un día para otro en la Reserva Federal, cobrando el tipo del ON RRP, en lugar de fluir hacia la economía real o los mercados financieros. Eso era liquidez en congelación profunda.
¿Quién aparcaba todo ese efectivo? Principalmente los fondos del mercado monetario (MMF). Tras la orgía de impresión de dinero de 2020-2021, el sistema financiero quedó inundado de depósitos que acabaron encontrando el camino hacia los MMF. Esos fondos tenían que colocar el efectivo en algún lugar seguro, y la facilidad ON RRP de la Fed —que pagaba un 4,55 % con riesgo cero— era la mejor opción.
Para quien vigila la liquidez, esa reserva de 2,5 billones era un depósito potencial de combustible de cohete. Si ese efectivo salía del ON RRP hacia canales financieros productivos, añadiría liquidez masiva al sistema, incluso mientras la Fed ejecutaba el QT en paralelo.
El drenaje arrancó en serio a mediados de 2023, y el mecanismo era elegantemente simple: el Tesoro emitió cantidades masivas de letras a corto plazo con rendimientos ligeramente por encima del tipo del ON RRP. Los fondos monetarios, siempre a la caza del mejor rendimiento seguro, trasladaron su efectivo de la facilidad ON RRP a las letras recién emitidas.
Cuando un MMF compra una letra al Tesoro, el efectivo se mueve del ON RRP (en la Fed) a la TGA (en el Tesoro), y de ahí a la economía cuando el Tesoro gasta. El efecto neto: el efectivo congelado en la Fed se desbloquea hacia el sistema financiero.
De enero de 2023 a marzo de 2025, el ON RRP cayó de 2,2 billones a menos de 150.000 millones: un drenaje de más de 2 billones. Ocurrió de forma gradual (unos 80.000 a 100.000 millones al mes de media) pero implacable, creando un viento de cola de liquidez persistente que duró casi dos años.
En enero de 2023 el consenso era profundamente bajista. La Fed seguía subiendo tipos. El QT corría a 95.000 millones al mes. El colapso de FTX estaba reciente. La mayoría de analistas esperaba una recesión. BTC estaba en 16.500 dólares y el SPX en 3.839.
Lo que los bajistas pasaron por alto fue el drenaje del ON RRP. Aunque la Fed endurecía técnicamente vía QT (95.000 millones al mes, unos 1,1 billones al año), el vaciado del ON RRP inyectaba en torno a 80.000-100.000 millones al mes (1 a 1,2 billones al año) de vuelta al sistema. El efecto neto era aproximadamente cero: el drenaje del ON RRP compensaba a grandes rasgos el QT.
Por eso importa tanto la fórmula de «liquidez neta»: balance de la Fed − TGA − ON RRP. Mientras el balance de la Fed caía (endurecimiento), el ON RRP también caía (relajación). La TGA variaba por fases (relajando durante el techo de deuda, endureciendo durante las reconstrucciones). El resultado neto fue un entorno de liquidez sorprendentemente favorable pese al QT de titular.
El resultado: el SPX subió un 36 % de enero de 2023 a enero de 2024. BTC subió de 16.500 a 48.000 dólares: un 190 %. NVDA subió un 239 %. El rally se produjo contra las expectativas del consenso, pero fue del todo coherente con lo que señalaban los indicadores de liquidez.
A principios de 2026, el saldo del ON RRP ronda los 100.000-200.000 millones de dólares, frente a los 2,55 billones del máximo. El depósito está esencialmente vacío. Quizá queden 100.000-150.000 millones de capacidad, pero es un error de redondeo frente a los 2 billones ya liberados.
Esto tiene implicaciones profundas para la siguiente fase: el ON RRP ya no puede compensar el QT de la Fed. Si la Fed sigue reduciendo su balance, no hay colchón de ON RRP que absorba el impacto. Cada dólar de QT reduce ahora directamente la liquidez del sistema.
Por eso quienes siguen DollarLiquidity.com deberían centrarse más en la dirección del balance de la Fed y en los flujos de la TGA, y menos en el ON RRP tras la fase de agotamiento. En el modelo de puntuación actual, el ON RRP es solo un término del flujo de liquidez neta (balance de la Fed − TGA − ON RRP); una vez que su saldo está cerca de cero y estable, le queda poco recorrido para mover la puntuación.
Con el ON RRP drenado, las futuras expansiones de liquidez deben venir de: (1) expansión del balance de la Fed (reinicio del QE o pausa del QT), (2) drenajes de la TGA (techo de deuda, gasto fiscal), o (3) nuevas herramientas de política.
Los catalizadores más probables a corto plazo: una ralentización o parada del QT (la Fed ya ha desacelerado el ritmo), o un nuevo episodio de techo de deuda que fuerce drenajes de la TGA. Cualquiera de los dos aparecería de inmediato en los indicadores de DollarLiquidity.com.
Para los inversores en cripto y renta variable, la era de la liquidez «gratis» del ON RRP ha terminado. El próximo ciclo alcista requerirá otro catalizador de liquidez. Quienes sigan la puntuación en DollarLiquidity.com verán el cambio cuando ocurra, no meses después.
Sigue el ON RRP, la TGA y el balance de la Fed a diario en DollarLiquidity.com. Cuando surja el próximo gran catalizador de liquidez, el motor de puntuación lo captará simultáneamente en los tres canales.
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