Un guide complet de la formule de liquidité nette utilisée par les analystes macro du monde entier : son fonctionnement, l’importance de chaque composant et la manière dont elle a anticipé chaque grand point de retournement de marché depuis 2020.
Si vous fréquentez les cercles de la macro-finance, vous avez vu une équation répétée sans fin : liquidité nette = bilan de la Fed (WALCL) − compte général du Trésor (TGA) − prise en pension au jour le jour (ON RRP). Cette formule, popularisée par des analystes comme Darius Dale et Arthur Hayes, cherche à mesurer la liquidité en dollars « utilisable » du système financier — la trésorerie réellement disponible pour soutenir le crédit, le trading et la prise de risque.
L’intuition est simple. Le bilan de la Fed représente le total des réserves injectées dans le système. Mais toutes ne circulent pas librement. Le TGA, c’est de la trésorerie bloquée sur le compte du Trésor à la Fed — indisponible pour le secteur privé tant que l’État ne dépense pas. L’ON RRP, c’est de la trésorerie garée par les fonds monétaires à la Fed pour la nuit — également retirée temporairement des canaux financiers productifs.
En soustrayant le TGA et l’ON RRP du bilan de la Fed, on obtient une mesure plus propre de la liquidité qui travaille réellement sur les marchés. Quand la liquidité nette monte, les marchés tendent à progresser. Quand elle baisse, ils tendent à peiner. La corrélation n’est pas parfaite, mais sur des horizons de plusieurs mois, c’est l’un des indicateurs macro les plus fiables disponibles.
Le WALCL — le total des actifs de la Réserve fédérale — est le socle de la formule. Ce chiffre inclut tous les Treasuries, MBS et encours de facilités de prêt détenus par la Fed. Quand la Fed fait du QE, le WALCL monte. Quand elle fait du QT, il baisse. Début 2026, le WALCL avoisine 6 800 milliards de dollars, contre un pic de 8 960 milliards en avril 2022.
Le WALCL est publié chaque mercredi dans la statistique H.4.1 de la Fed, et DollarLiquidity.com capte automatiquement cette donnée. La cadence hebdomadaire filtre le bruit de court terme, mais les grands mouvements (comme l’explosion de QE de mars 2020, qui a ajouté 586 milliards en une semaine) sont captés immédiatement.
La direction et le rythme des variations du WALCL comptent davantage que le niveau absolu. Un bilan de 7 000 milliards qui croît de 50 milliards par mois est plus haussier qu’un bilan de 8 000 milliards qui recule de 95 milliards par mois. Le z-score sur DollarLiquidity.com normalise cela et rend la comparaison entre périodes immédiate.
Le TGA est le compte courant de l’État américain à la Réserve fédérale. Quand le Trésor perçoit des impôts ou émet des obligations, la trésorerie entre dans le TGA — cela draine de la liquidité des marchés, cet argent passant de comptes bancaires privés au compte de l’État à la Fed. Quand le Trésor dépense (sécurité sociale, défense, infrastructures), la trésorerie sort du TGA vers le secteur privé — cela ajoute de la liquidité.
Le TGA est soustrait dans la formule parce qu’il représente de la trésorerie retirée du système bancaire. Un solde de 800 milliards signifie que 800 milliards de réserves dorment sur le compte de l’État au lieu de soutenir l’activité financière. Quand le TGA chute (comme lors des épisodes de plafond de la dette), cette trésorerie revient dans le système et la liquidité nette monte.
Les données du TGA sont mises à jour quotidiennement à partir du Daily Treasury Statement du Trésor américain, ce qui en fait l’un des indicateurs les plus réactifs de DollarLiquidity.com. Les grandes oscillations du TGA — comme la ponction de 480 milliards pendant le plafond de la dette de 2023 ou la reconstitution de 557 milliards ensuite — ont historiquement correspondu à des mouvements de marché importants.
La facilité ON RRP permet aux institutions éligibles (principalement les fonds monétaires) de déposer de la trésorerie à la Fed pour la nuit contre du collatéral du Trésor. Un solde élevé signifie que l’excédent de liquidité est entreposé à la Fed au lieu d’irriguer les marchés financiers. Il est soustrait dans la formule car, comme le TGA, il représente des réserves retirées de l’usage productif.
L’ON RRP a culminé à 2 554 milliards de dollars en décembre 2022 et s’est depuis vidé jusqu’à environ 100 à 200 milliards début 2026. Ce drainage de plus de 2 000 milliards fut l’un des événements de liquidité les plus importants du cycle 2023-2024 : il a de fait compensé le programme de QT de la Fed et alimenté le rallye actions et crypto que la plupart des analystes n’avaient pas anticipé.
L’ON RRP étant désormais proche de son plancher, cette composante contribue moins aux variations de liquidité nette à l’avenir. C’est pourquoi les lecteurs de DollarLiquidity.com devraient se concentrer de plus en plus sur les deux autres composantes — l’orientation du bilan de la Fed et les flux du TGA — pour le signal marginal de liquidité.
De janvier 2020 à aujourd’hui, la liquidité nette affiche une corrélation glissante à 90 jours d’environ +0,70 avec le S&P 500 et +0,65 avec le Bitcoin. Ce sont des corrélations remarquablement élevées pour une seule variable macro. La formule a correctement signalé le creux de mars 2020 (liquidité nette en flèche sur le QE et la ponction du TGA), le sommet de janvier 2022 (liquidité nette au plus haut à la fin du QE) et le creux de janvier 2023 (liquidité nette en hausse sur le drainage de l’ON RRP et la ponction du TGA).
La formule n’est pas un outil de calage précis — elle ne vous donne pas le jour exact pour acheter ou vendre. Mais elle fournit une orientation directionnelle qui s’est révélée juste à chaque grand point d’inflexion des six dernières années. Quand la liquidité nette progresse pendant 4 semaines ou plus, les actifs risqués suivent. Quand elle recule pendant 4 semaines ou plus, ils peinent.
Sur DollarLiquidity.com, le score composite de liquidité intègre la liquidité nette aux côtés d’autres indicateurs comme le VIX, les spreads high yield et les rendements réels. Cette approche multifactorielle est plus robuste que la liquidité nette seule, car les indicateurs de risque de marché peuvent alerter sur des épisodes de volatilité (comme août 2024) que la formule structurelle ne voit pas. Consultez le score chaque jour pour observer l’interaction de toutes les composantes en temps réel.
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