總體經濟分析師常用的淨流動性公式詳解：怎麼算，每一項為什麼重要，它能說明什麼、不能說明什麼。它描述的是市場當下所處的流動性環境，不預測下一步走勢。
在總經金融圈待過一陣子的人，肯定見過這個等式反覆出現：淨流動性 = 聯準會資產負債表 (WALCL) − 財政部一般帳戶 (TGA) − 隔夜附賣回 (ONRRP)。Darius Dale、Arthur Hayes 這些分析師把它講得人盡皆知。它要衡量的，是金融體系裡「能用」的美元流動性，也就是真正拿得出來放款、交易、承擔風險的現金。
道理很直白。聯準會資產負債表是注入體系的準備金總額，但裡面不是每一塊錢都在自由流通。TGA 是財政部存在聯準會帳戶上的現金，政府沒花出去之前，民間部門碰不到。ONRRP 是貨幣市場基金隔夜放在聯準會的錢，同樣暫時退出了金融管道。
把 TGA 與 ONRRP 從資產負債表中減掉，剩下的就是更乾淨的衡量：真正在市場上運轉的流動性。淨流動性往上走，市場往往跟著漲；往下走，市場往往難受。相關性談不上完美，但在數月的時間尺度上，它是總經指標裡最可靠的那一批。
WALCL 就是聯準會的總資產，整個公式的地基。它涵蓋聯準會手上的全部美國公債、MBS 與各種放款機制的餘額。QE 的時候 WALCL 往上走，QT 的時候往下走。2026 年初 WALCL 約為 6.8 兆，比 2022 年 4 月 8.96 兆的高點矮了一截。
WALCL 每週三隨聯準會的 H.4.1 統計報告更新，DollarLiquidity.com 會自動抓取。週頻的好處是濾掉了短期雜訊，但大動靜也漏不掉，比如 2020 年 3 月那輪 QE 爆發，單週就加了 5,860 億。
WALCL 怎麼變、變得有多快，比它停在哪個數字上更重要。7 兆的資產負債表每月在漲 500 億，比 8 兆但每月縮 950 億更偏多。DollarLiquidity.com 上的 z-score 把這些標準化了，跨時期比較一眼就能看。
TGA 是美國政府在聯準會開的支票帳戶。財政部課稅、發債，現金就流進 TGA，錢從民間銀行帳戶搬進政府在聯準會的帳戶，市場上的流動性少一塊。財政部花錢（社會安全給付、國防、基礎建設）時，現金從 TGA 流出來回到民間部門，流動性又多一塊。
公式要減掉 TGA，因為它代表已經離開銀行體系的現金。TGA 裡有 8,000 億，就代表 8,000 億準備金躺在政府帳戶裡睡大覺，沒在支撐金融活動。TGA 一降（比如債務上限僵持期間），這筆錢重新進場，淨流動性隨之上升。
TGA 數據按天從美國財政部的每日國庫報表更新，是 DollarLiquidity.com 上最即時的指標之一。TGA 一旦有大動作，歷史上都對應著明顯的行情：2023 年債務上限期間抽走了 4,800 億，問題解決後又重建了 5,570 億。
ONRRP 這個機制，讓合格機構（主要是貨幣市場基金）能把現金在聯準會存一個晚上，換回美國公債擔保品。ONRRP 餘額高企，說明過剩的流動性都堆在聯準會，沒有流進金融市場。所以它和 TGA 一樣要從公式裡減掉，這些準備金同樣沒有投入有效使用。
ONRRP 在 2022 年 12 月衝到 2.554 兆的頂峰，此後一路消耗，到 2026 年初只剩約 1,000-2,000 億。這 2 兆多的釋放，是 2023-2024 年最重要的流動性事件之一。它把聯準會的 QT 計畫實際抵銷掉了，餵出了一輪大多數分析師沒料到的股票與加密貨幣漲勢。
現在 ONRRP 已經接近地板，往後它對淨流動性的邊際貢獻會越來越小。所以看 DollarLiquidity.com 的人，應該把注意力挪到另外兩項上：資產負債表的方向和 TGA 的流向，邊際的流動性訊號在那裡。
ONRRP 見底，也改變了公式的表現。2022 到 2024 年，它是主要的緩衝墊，釋放出來的 2 兆多美元抵銷了 QT 和大量美國公債發行。這塊緩衝已經沒了。ONRRP 一項接近零，淨流動性約等於聯準會資產減 TGA。縮表的每一美元都直接壓低淨流動性；TGA 重建抽走銀行準備金時，也不再有 ONRRP 的現金來填補。TGA 擺動在這條序列裡的分量比 2023 年更重，DollarLiquidity.com 上的評分切換也可能來得更快。
從 2020 年 1 月算到現在，淨流動性與標普 500 的 90 日滾動相關性約 +0.70，與比特幣約 +0.65。單一總經變數能到這個數字，已經相當少見。但這是同期相關，量的是兩條線一起動得多緊，不是誰先動。常被引用的幾次也是這樣：2020 年 3 月見底前後，QE 加 TGA 支出讓淨流動性飆升；2022 年 1 月見頂前後，QE 結束，淨流動性見頂；2023 年回升時，ONRRP 消耗加 TGA 支出，淨流動性回升。每一次，流動性和價格都在同一個時間窗口裡轉向。
它不是擇時工具，不會告訴你哪天買、哪天賣，也不是每個轉折都站對了。它給的是背景。在數月的尺度上，淨流動性上行的階段往往伴隨風險資產走強，下行的階段往往伴隨走弱；到了日度和週度，這層關係就失效了。把它當成對眼下環境的描述，不要當成預測。
DollarLiquidity.com 的 DLI 綜合評分以淨流動性流量為主幹，加上資金壓力指標，並把高收益債利差、實質利率、VIX 放在旁邊做參照。多看幾類指標是有用的：市場風險類指標能即時反映波動事件，比如 2024 年 8 月那次，結構性公式就看不見。DLI 同樣是同期指標，它描述今天的流動性立場，不預測價格下一步。每天看一次，各組成部分怎麼互動就都在眼前了。
淨流動性 = 聯準會總資產 − 財政部一般帳戶（TGA）− 隔夜附賣回（ON RRP）餘額。思路很簡單：這兩項大額負債把現金擋在銀行體系之外，扣掉它們，剩下的就是真正可供私人市場使用的美元流動性。
不是。它描述的是背景，不是進場訊號。它與風險資產的關係在數月的狀態層面成立，在日度與週度尺度上會嚴重失效。本站用同期壓力基準驗證評分，而不是用多日領先-落後關係，正是因為數據支持的是同期關係。
本站在淨流動性指標頁發布計算後的序列，並透過 /api/series/net-liquidity 免認證提供。三項輸入均為公開數據：來自 FRED 的 WALCL、來自 Daily Treasury Statement 的 TGA，以及來自紐約聯準銀行的 ON RRP 餘額。
不是。R² 衡量的是兩條序列在一段已經發生的樣本裡共享了多少變異，它對「下一步會怎麼走」什麼都沒說。這麼強的同期擬合確實能說明是什麼在驅動風險偏好，但它不是預測。把同一個關係放到樣本外、放到你真能交易的時間尺度上去擬合，結果會弱得多。
算式沒變，但其中一項已經不起作用了。減去一個接近零的餘額等於什麼都沒減，所以淨流動性現在幾乎完全跟著聯準會資產與財政部現金帳戶走。實際結果是：這條序列如今對財政收支時點的敏感度，高於 2023 年——那時 ON RRP 吸收了大部分波動。
只有當你能說清「加進去是為了回答什麼問題」時才加。常備附買回的使用量、貼現窗口、外國附買回池都會影響準備金，而三項版本裡一個都沒有。加項會改善擬合，同時讓這條序列更難解釋，這是一個實實在在的取捨；本站選擇讓公布的公式保持簡單，其餘部分交給獨立的資金壓力指標處理。
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