2020 年 3 月新冠崩盤：聯準會流動性如何拯救了比特幣、股市與一切

2020 年 3 月 12-16 日：什麼都崩了的那一週

四個交易日裡，標普 500 跌了 26%。比特幣從 7,900 美元砸到 3,800 美元，跌掉 52%。VIX 衝到 82.69，是 1990 年該指數誕生以來的最高紀錄。高收益利差從 400 個基點炸到 1,100 個基點。號稱地球上最安全的美國公債市場，自己也失去了流動性，10 年期殖利率一天之內來回擺動 40 個基點。

這不是普通的拋售，是流動性危機。追繳保證金的聲浪一波接一波掃過整個體系，所有資產類別被同時賣出。股票、債券、黃金、加密，彼此相關性全部衝到 +1.0——這是強制清算的典型形態，基本面在那一刻不再重要。

拿 DollarLiquidity.com 的框架來看，每一個指標都在發出最強烈的緊縮訊號。綜合 z-score 會突破 -3.0，此前十年從沒出現過這種讀數。

聯準會「不惜一切代價」：3 月 15-23 日

3 月 15 日是禮拜天，聯準會把利率砍到零，宣布 7,000 億美元 QE。週一市場又跌了 12%——流動性注入的速度不夠快。3 月 23 日，聯準會宣布無限量 QE，外加一整套緊急融資機制（PMCCF、SMCCF、TALF、MLF、PPPLF）。

聯準會資產負債表（WALCL）以前所未有的速度擴張：截至 3 月 25 日的那一週，擴了 5,860 億美元。做個參照：2008-2010 年整個 QE1 大約 1.7 兆美元，攤在兩年裡。2020 年 3 月，聯準會一週就幹了接近一半的量。

評分就是從這個時刻開始轉變的。聯準會資產負債表 z-score 從負值猛烈翻正。兩週之內，每週的擴張速度都頂著 +2.0 個標準差——這個寬鬆訊號大得不可能錯過，我們的模型會第一時間捕捉到。

大故事裡的 TGA 暗線

聯準會擴表的同時，財政部也在抽 TGA 給 CARES 法案的紓困支票掏錢。到 2020 年 4 月底，TGA 從 4,000 億美元降到 1,370 億——在聯準會 QE 之外，又往銀行體系裡放了約 2,600 億美元的流動性。

這是教科書式的「雙重注入」：聯準會靠買資產加準備金，財政部靠 TGA 支出加花費。在我們的框架裡，兩個指標同時閃著最大的寬鬆訊號。再算上 ONRRP（當時接近零，起不到抵銷作用），淨流動性公式（Fed Assets - TGA - ONRRP）正以有紀錄以來最快的速度往上衝。

SPX 在 3 月 23 日見底——正是宣布無限量 QE 的那一天。BTC 在 3 月 12-13 日觸及 3,800 美元的底，比股市略早，到 3 月 23 日已經回到 6,700 美元。4 月底，BTC 回到 8,700 美元，SPX 從 2,237 的低點收復到 2,940。

接下來：2020-2021 年萬物牛市

2020-2021 年的這輪流動性注入，是聯準會歷史上規模最大的一次。資產負債表從 4.2 兆擴到 8.9 兆，約 24 個月裡加了 4.7 兆。TGA 大幅震盪（2020 年年中為了財政支出攢到 1.8 兆，之後又為刺激計畫花掉），製造了一輪又一輪的流動性脈衝。

結果是「萬物牛市」。SPX 從 2020 年 3 月的低點 2,237，漲到 2022 年 1 月的 4,818，漲了 115%。BTC 從 3,800 美元漲到 69,000 美元，漲了 1,715%。以太坊從 87 美元漲到 4,891 美元，漲了 5,524%。迷因股、SPAC、NFT——只要有代號的東西都在漲。

對追蹤流動性訊號的人來說，2020 年 4 月起訊號就非常明確：評分以最高信賴度讀作寬鬆，一口氣保持了近 20 個月。直到 2021 年底，聯準會暗示要縮減購債、資產負債表增速放緩，訊號才轉向謹慎。

給流動性投資人的教訓

教訓 1：流動性危機會製造最劇烈的評分翻轉。2020 年 3 月的崩盤不是獲利衰退，也不是評價泡沫，而是純粹的流動性事件。復甦同樣是流動性驅動的。追蹤聯準會資產負債表和 TGA，你能比市場早 2-4 週看到復甦。

教訓 2：聯準會一上無限量 QE，評分立刻、強力地翻轉。別去猜底——追蹤流動性流向，等指標確認寬鬆再逐步加碼。VIX 從 80 降到 40，是比任何價格水準都更強的買進訊號。

教訓 3：TGA 是隱藏的放大器。2020 年多數投資人都在盯聯準會的 QE，很少人注意到 TGA 的支出又額外放出了 2,000-4,000 億美元的流動性。我們的淨流動性公式會自動把這種雙重注入算進去。

所有這些訊號，都可以在 DollarLiquidity.com 上即時追蹤——下一次危機的細節可能不同，但流動性的動力學遵循同樣的規律。