全球宏观分析师通用的净流动性公式全面解读——运作原理、每个组成部分的重要性，以及它如何预测了 2020 年以来的每一个重大市场转折点。
如果你在宏观金融圈子里待过一段时间，你一定反复看到过这个等式：净流动性 = 美联储资产负债表 (WALCL) − 财政部一般账户 (TGA) − 隔夜逆回购 (ONRRP)。这个公式由 Darius Dale 和 Arthur Hayes 等分析师推广开来，旨在衡量金融体系中"可用的"美元流动性——即实际可支持贷款、交易和风险承担的现金。
直觉很简单。美联储资产负债表代表注入系统的总准备金。但并非所有准备金都在自由流通。TGA 是锁定在财政部在美联储银行账户中的现金——在政府花掉之前，私营部门无法使用。ONRRP 是货币市场基金隔夜存放在美联储的现金——也暂时脱离了有效的金融渠道。
从美联储资产负债表中减去 TGA 和 ONRRP，你就得到了一个更干净的衡量，反映实际在市场中运作的流动性。当净流动性上升时，市场倾向于上涨。当它下降时，市场倾向于承压。相关性并非完美，但在多月跨度上，它一直是最可靠的宏观指标之一。
WALCL——美联储的总资产——是公式的基础。这个数字包括美联储持有的所有国债、MBS 和贷款设施余额。当美联储 QE 时，WALCL 上升。当 QT 时，WALCL 下降。截至 2026 年初，WALCL 约为 6.8 万亿，低于 2022 年 4 月 8.96 万亿的峰值。
WALCL 每周三在美联储的 H.4.1 统计数据中更新，DollarLiquidity.com 自动捕获这些数据。周频数据过滤了短期噪音，但重大变化（如 2020 年 3 月的 QE 爆发，单周增加 5,860 亿）会被立即捕捉到。
WALCL 变化的方向和速度比绝对水平更重要。一个 7 万亿但每月增长 500 亿的资产负债表比一个 8 万亿但每月缩减 950 亿的更看涨。DollarLiquidity.com 上的 z-score 对此进行了标准化，使跨期比较变得直观。
TGA 是美国政府在美联储的支票账户。当财政部收税或发债时，现金流入 TGA——这从市场抽走流动性，因为资金从私人银行账户转移到了政府在美联储的账户。当财政部花钱（社保、国防、基建）时，现金从 TGA 流出回到私营部门——这增加流动性。
在净流动性公式中减去 TGA，是因为它代表已从银行体系中移除的现金。TGA 余额 8,000 亿意味着 8,000 亿准备金闲置在政府账户中，而非支持金融活动。当 TGA 下降时（如债务上限期间），这些现金重新进入系统，净流动性上升。
TGA 数据每天从美国财政部的每日国库报表更新，使其成为 DollarLiquidity.com 上最及时的指标之一。重大 TGA 波动——如 2023 年债务上限期间 4,800 亿的支出或解决后 5,570 亿的重建——在历史上都对应着显著的市场行情。
ONRRP 工具允许合格机构（主要是货币市场基金）将现金隔夜存放在美联储，以换取国债抵押品。ONRRP 余额高意味着过剩流动性被存放在美联储而非流入金融市场。在公式中减去它，与 TGA 类似，因为它代表从有效使用中移除的准备金。
ONRRP 在 2022 年 12 月达到 2.554 万亿的峰值，此后排空至 2026 年初约 1,000-2,000 亿。这 2 万亿以上的排空是 2023-2024 年周期最重要的流动性事件之一——它实际上抵消了美联储的 QT 计划，推动了大多数分析师未预料到的股票和加密货币涨势。
随着 ONRRP 现已接近底部，这个组成部分未来对净流动性变化的贡献减少。这就是为什么 DollarLiquidity.com 的观察者应越来越关注另外两个组成部分——美联储资产负债表方向和 TGA 流向——以获取边际流动性信号。
从 2020 年 1 月至今，净流动性与标普 500 的 90 日滚动相关性约为 +0.70，与比特币约为 +0.65。对于单一宏观变量而言，这些是非常高的相关性。该公式正确信号了 2020 年 3 月的底部（净流动性因 QE + TGA 支出而飙升）、2022 年 1 月的顶部（净流动性随 QE 结束而见顶）和 2023 年 1 月的底部（净流动性因 ONRRP 排空 + TGA 支出而上升）。
这个公式不是一个精确的择时工具——它不会告诉你买卖的确切日期。但它提供的方向性指引在过去六年的每个重大拐点都是正确的。当净流动性连续 4 周以上趋势向上时，风险资产跟随。当连续 4 周以上向下时，风险资产承压。
在 DollarLiquidity.com 上，综合流动性评分将净流动性与 VIX、高收益利差和实际利率等其他指标结合。这种多因子方法比单独使用净流动性更稳健，因为市场风险指标可以警示结构公式遗漏的波动事件（如 2024 年 8 月）。每天查看评分，了解所有组成部分如何实时互动。