世界中のマクロアナリストが使用するネット流動性公式の包括的ガイド——仕組み、各構成要素の重要性、そして2020年以降のすべての主要な市場転換点をどのように予測してきたか。
マクロ金融の界隈に少しでも触れたことがあれば、この等式を繰り返し目にしているはずです：純流動性 = FRBバランスシート（WALCL）− 財務省一般勘定（TGA）− 翌日物リバースレポ（ON RRP）。Darius Dale や Arthur Hayes といったアナリストによって広まったこの算式は、金融システムの中で「使える」米ドル流動性——実際に貸出、取引、リスクテイクを支えられる現金——を測ろうとするものです。
直感は単純です。FRBバランスシートはシステムに注入された準備預金の総量を表します。しかし、そのすべてが自由に流通しているわけではありません。TGAはFRBにある財務省の口座に固定された現金で、政府が支出するまで民間部門は使えません。ON RRPはMMFが一晩FRBに置いている現金で、これも一時的に有効な金融経路から外れています。
FRBバランスシートからTGAとON RRPを差し引けば、実際に市場で働いている流動性をより清潔に測った値が得られます。純流動性が上昇するとき市場は上がりやすく、低下するとき市場は圧迫されやすい。相関は完璧ではありませんが、数か月のスパンで見れば、最も信頼できるマクロ指標のひとつであり続けています。
WALCL——FRBの総資産——がこの算式の土台です。この数字にはFRBが保有するすべての国債、MBS、貸出ファシリティ残高が含まれます。FRBがQEを行えばWALCLは増え、QTを行えば減ります。2026年初時点でWALCLは約6.8兆ドルで、2022年4月の8.96兆ドルというピークを下回っています。
WALCLはFRBのH.4.1統計で毎週水曜に更新され、DollarLiquidity.com が自動的に取得しています。週次データは短期のノイズを濾しますが、大きな変化（2020年3月のQE爆発では単週で5,860億ドル増加）は即座に捉えられます。
WALCLは絶対水準よりも変化の方向と速度のほうが重要です。7兆ドルでも月500億ドル増えているバランスシートは、8兆ドルでも月950億ドル縮んでいるものより強気です。DollarLiquidity.com のz-scoreはこれを標準化しており、時期をまたいだ比較を直感的にします。
TGAは米国政府がFRBに持つ当座預金口座です。財務省が税を徴収したり起債したりすると現金はTGAへ流入します——資金が民間銀行口座からFRBの政府口座へ移るため、市場から流動性が吸い上げられます。財務省が支出すると（社会保障、国防、インフラ）、現金はTGAから民間部門へ戻り、流動性は増えます。
純流動性の算式でTGAを差し引くのは、それが銀行システムからすでに取り除かれた現金を表すからです。TGA残高8,000億ドルとは、8,000億ドルの準備預金が金融活動を支えることなく政府口座に眠っていることを意味します。TGAが減少するとき（債務上限の局面など）、その現金はシステムへ戻り、純流動性は上昇します。
TGAのデータは米財務省の日次国庫報告から毎日更新されるため、DollarLiquidity.com で最も速報性の高い指標のひとつです。大きなTGAの振れ——2023年の債務上限局面での4,800億ドルの取り崩しや、解決後の5,570億ドルの再構築——は、歴史的にいずれも顕著な相場に対応しています。
ON RRPは適格な機関（主にMMF）が国債担保と引き換えに現金を一晩FRBへ預けられる仕組みです。ON RRP残高が高いということは、余剰流動性が金融市場へ流れずFRBに置かれていることを意味します。算式でこれを差し引くのは、TGAと同様に、有効な利用から外れた準備預金を表すからです。
ON RRPは2022年12月に2.554兆ドルのピークを付け、その後2026年初には約1,000〜2,000億ドルまで枯渇しました。この2兆ドル超の排出は2023〜2024年サイクルで最も重要な流動性イベントのひとつです——事実上FRBのQT計画を相殺し、大半のアナリストが予想しなかった株式と暗号資産の上昇を後押ししました。
ON RRPが底に近づいた現在、この構成要素が今後の純流動性の変化に寄与する余地は小さくなっています。だからこそ DollarLiquidity.com の読者は、限界的な流動性シグナルを得るために、残る2つの構成要素——FRBバランスシートの方向とTGAのフロー——へ関心を移していくべきです。
2020年1月から現在まで、純流動性とS&P500の90日ローリング相関はおよそ+0.70、ビットコインとはおよそ+0.65です。単一のマクロ変数としては非常に高い相関です。この算式は2020年3月の底（QE＋TGA取り崩しで純流動性が急増）、2022年1月の天井（QE終了とともに純流動性がピーク）、2023年1月の底（ON RRP枯渇＋TGA取り崩しで純流動性が上昇）を正しくシグナルしました。
この算式は精密なタイミング・ツールではありません——売買の正確な日付を教えてはくれません。しかし、そこから得られる方向性の示唆は、過去6年間のすべての主要な転換点で正しいものでした。純流動性が4週間以上にわたり上向きのトレンドを描くとき、リスク資産は追随します。4週間以上下向きのとき、リスク資産は圧迫されます。
DollarLiquidity.com では、総合流動性スコアが純流動性をVIX、ハイイールド・スプレッド、実質利回りといった他の指標と組み合わせています。この多因子アプローチは純流動性を単独で使うより頑健です。市場リスク指標が、構造的な算式では見落とすボラティリティ事象（2024年8月のような）を警告できるからです。すべての構成要素がリアルタイムでどう相互作用しているかは、日々スコアでご確認いただけます。
ネット流動性 ＝ FRB の総資産 − 財務省一般勘定（TGA）− ON RRP 残高です。銀行システムから現金を遠ざけている二つの大きな負債を差し引き、民間市場が実際に使えるドル流動性を推計する、という考え方です。
いいえ。これは環境の記述であって、エントリー・シグナルではありません。リスク資産との関係は数か月のレジーム水準では成り立ちますが、日次・週次では大きく崩れます。本サイトがスコアを同時点のストレス指標に対して検証し、数日先行のリード・ラグでは検証しないのは、データが支持するのが同時的な関係だからです。
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